5 bước định giá PGS - Bước 5

Bước 5: Tính toán các yếu tố đầu vào cho định giá

Doanh thu, lợi nhuận, tiền mặt, vốn chủ sở hữu, tài sản cố định, tổng tài sản... được doanh nghiệp báo cáo định kỳ nhưng bấy nhiêu đó chưa đủ để xác định giá trị của doanh nghiệp. Giá trị của một tài sản theo nguyên lý định giá được hiểu là giá trị hiện tại của tài sản cộng với những gì mang lại từ tài sản đó trong tương lai. Theo đó, để định giá một doanh nghiệp, cần xác định 2 loại dòng tiền doanh nghiệp tạo ra là dòng tiền công ty FCFF và dòng tiền vốn chủ sở hữu FCFE.

5.1 Tính toán dòng tiền:
Dòng tiền vốn chủ sở hữu FCFE là dòng tiền tự do của cổ đông góp vốn vào doanh nghiệp sau khi đã trừ đi dòng tiền của chủ nợ như thanh toán lãi vay, thanh toán nợ gốc, phát hành nợ mới. Như vậy dựa vào FCFE, những người điều hành doanh nghiệp có thể đưa ra các quyết định có liên quan như chính sách cổ tức đối với cổ đông, chính sách liên quan đến cơ cấu vốn...

FCFE = Thu nhập thuần 
          - (Chi tiêu vốn - khấu hao) 
         - Thay đổi vốn lưu động phi tiền mặt 
          - (Cổ tức ưu đãi + CP ưu đãi mới phát hành) 
         + (Nợ mới phát hành - Nợ đã trả).

Dòng tiền tự do của công ty FCFF là dòng tiền của tất cả những người có quyền lợi tham gia tài trợ cho công ty bao gồm cổ đông, cổ đông ưu đãi, chủ nợ (nợ từ trái phiếu hoặc các hình thức vay nợ khác).
FCFF = FCFE 
          + Chi phí lãi vay*(1 - thuế suất) 
          + Thanh toán nợ gốc 
          - Nợ mới phát hành 
          + Cổ tức ưu đãi

5.2 Xác định lãi suất chiết khấu

Xác định lãi suất chiết khấu bằng CAPM: beta = 1.16

Lãi suất TPCP 10Y của Việt Nam: 9%

Lãi suất TPCP 10Y của Mỹ: 2%

CDS Default Spread: 2.74%

Phần bù rủi ro vốn CP Việt Nam: 13.3%. Nguồn: Damodaran

Total Equity Risk Premium US: 5.8%. Nguồn: Damodaran

Có 2 cách tính chi phí sử dụng vốn cổ phần sau đây:

+ Cách 1: rE = lãi suất phi rủi ro (Việt Nam) + beta*phần bù rủi của Mỹ + CDS Default Spread = 9% + 1.16*5.8% + 2.74% = 18.46%

+ Cách 2: rE = lãi suất phi rủi ro của Mỹ + beta*phần bù rủi ro của Việt Nam

= 2% + 1.16*13.3% = 17.48%

Chúng tôi nhấn mạnh 2 cách tính ở đây vì lý do có nhiều nhà phân tích ước tính thiếu hoặc trùng rủi ro quốc gia. Sở dĩ có sự chênh lệch trong 2 cách tính toán ở trên là do những số liệu và xếp hạng rủi ro vỡ nợ cũng như lợi tức của trái phiếu chưa phản ánh được hết các rủi ro hiện hữu. Chúng tôi sẽ sử dụng cách tính toán thứ 2 cho các nghiên cứu của mình.

SỰ NGUY HIỂM CỦA VIỆC TÍNH TOÁN RỦI RO HAI LẦN - DAMODARAN: "Khi đánh giá rủi ro quốc gia, khả năng rủi ro được tính nhiều hơn một lần trong quá trình định giá là rất cao. Chẳng hạn các nhà phân tích sử dụng TSSL trái phiếu phát hành bởi các quốc gia mới nổi để làm lãi suất phi rủi ro khi ước lượng chi phí SDVCP. Thực ra lãi suất này đã bao hàm trong đó dự phòng rủi ro vỡ nợ. Do đó nếu phần bù rủi ro được điều chỉnh tăng  để thể hiện rủi ro thì rủi ro quốc gia đã được phản ánh 2 lần, điều này khiến dòng tiền bị điều chỉnh giảm và được gọi là sự “cắt tóc” rủi ro quốc gia."

5.3 Tốc độ tằng tưởng dòng tiền dài hạn:

§  Tỷ lệ tăng trưởng bền vững = Tỷ lệ tái đầu tư*ROC

§  Tỷ lệ tái đầu tư vốn cổ phần (RIRE)= vốn cổ phần tái đầu tư/thu nhập thuần

§  Vốn cổ phần tái đầu tư = Chi tiêu vốn - Chi phí khấu hao + Thay đổi trong vốn lưu động - (nợ vay mới - nợ vay hoàn trả)

Đối với PGS

Vốn cổ phần tái đầu tư trung bình 2013-2018 = 161,755,692,638

Vốn cổ phần trung bình =     426,150,397,684

RIRE = 37.95%

ROC = 16.42%

-> Tỷ lệ tăng trưởng bền vững (g) = 6.23%

Tổng hợp các phương pháp định giá, giá trị nội tại của PGS được định giá như sau:

Mô hình	Giá
FCFF	31,150
FCFE	29,221
DDM	24,510
RE	26,403
EVA	25,415
P/B	27,155
P/E	26,430
Bình quân	27,183

  Đến đây các phần việc cơ bản của quy trình định giá đã hoàn thành. Trên thực tế, giá trị doanh nghiệp trong nhiều trường hợp sẽ tăng giảm theo các yếu tố khác như biến động của tỷ giá, biến động của giá hàng hóa nguyên vật liệu đầu vào và giá thành phẩm đầu ra... khi đó phải thực hiện các bước định giá nâng cao. Các chủ đề này chúng tôi sẽ phân tích trong các chủ đề nghiên cứu tiếp theo.